9月1日、Inside AI Newsが「Chinese AI Chipmaker Enflame Aims to Raise $908 Million in Shanghai IPO」と題した記事を公開した。テンセント（Tencent）が出資・主要顧客を兼ねる中国AIチップメーカー・燧原科技（Enflame）が、赤字のまま上海市場で約9億ドルの調達を目指すIPOを実施する——バリュエーションはNvidiaの2倍超、しかし黒字化の見通しは立っていない。この矛盾した構図が、今回のIPOの最大の論点だ。

テンセント出資のAIチップ企業が上海でIPO

上海燧原科技（Shanghai Enflame Technology Co）は2018年に設立されたAIチップメーカーで、テンセントが主要株主として名を連ねる。主力製品として「炎訓（Enflame）」シリーズのAIトレーニング向けアクセラレータを展開しており、データセンター向けの大規模モデル学習用途を主戦場としている。

同社は上海STAR Market（科創板）への上場にあたり、発行価格を1株142.18人民元に設定した。売り出し株式数は4,300万株で、調達目標額は61億人民元（約9億780万ドル）と、当初目標の60億人民元をわずかに上回る。投資家向けの申し込みは現地時間の水曜日に開始された。

創業から7年が経過したEnflameは現時点でまだ黒字化していない。IPO価格に基づく時価総額は2025年売上高の61.8倍で評価されている。上場済みの中国競合、Moore Threads TechnologyやMetaX Integrated Circuitsの160倍超には遠く及ばないが、Nvidiaの25.4倍と比べると2倍以上の水準だ。

STAR Market（科創板）は、一般的な取引所よりも上場審査が速く、より高いバリュエーションがつきやすいことから、中国テック企業のIPOの定番会場となっている。

テンセント依存という両刃の剣

Enflameの最大の問題は、テンセントが主要株主であると同時に最大顧客でもあるという構造的なリスクだ。テンセントの後ろ盾は信用力と安定収益をもたらす一方、テンセント以外の大手クラウドプロバイダー——AlibabaやBaidu（いずれも自社製AIチップを開発中）——からの受注を獲得できるかどうかは、まだ見えていない。

同社の調達資金は、第5世代・第6世代AIチップの量産や、AIソフトウェア・ハードウェア関連プロジェクトに充てられる予定だ。Moore ThreadsやBirenも同様のトレーニング向け製品を競争的に開発しており、国内市場での競合は激しい。

さらに、製造面での制約も重くのしかかる。中国の最大手ファウンドリ（半導体受託製造会社）である**SMICは、米国の輸出規制による製造装置へのアクセス制限から、TSMC**の先端プロセスに匹敵するノードでの製造が困難な状況にある。この制約はEnflameを含む中国製チップ全体のパフォーマンス上限を構造的に縛っており、性能面での差を縮めることを難しくしている。米商務省による対中輸出規制の経緯については、BIS（産業安全保障局）の公式ページも参照されたい。

中国AIチップIPO相次ぐ背景

今回のEnflameのIPOは、中国でAIチップ関連企業の上場が続く流れの中にある。Moore Threads、MetaX、Shanghai Biren Technologyはいずれも過去1年以内に上場しており、北京が国産半導体の育成を政策的に優先していることの表れでもある。

米国の対中輸出規制——特に高性能GPU（画像処理装置）の中国向け販売制限——が国内需要を押し上げており、中国のクラウド事業者や大手テック企業は代替チップの調達を急いでいる。EnflameのIPOは、そうした追い風の中での資金調達といえる。

ただし、バリュエーションの読み方には注意が必要だ。競合のMoore ThreadsやMetaXが160倍超で取引されているのに対し、Enflameが61.8倍に抑えられた背景には、黒字化の見通しが立たない状況と、特定顧客への売上集中というリスクへの市場の警戒感があると、元記事は分析している。

まとめ

EnflameのIPOが問うているのは、「赤字のAIチップメーカーを公開市場がどこまで受け入れられるか」という一点に尽きる。テンセント依存からの脱却と、製造プロセスの制約という二つの構造問題を抱えたまま、同社が国内外の競合とどう渡り合うかが、上場後の株価動向を左右することになるだろう。

詳細はChinese AI Chipmaker Enflame Aims to Raise $908 Million in Shanghai IPOを参照していただきたい。